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　　来源：V观财报

　　14日 ，A股早盘延续上涨趋势
，上证指数盘中自2021年12月以来首次冲破3700点，此后震荡回落
。截至收盘 ，上证指数跌0.46%报3666.44点。

　　前一日
，市场放量大涨，上证指数收涨0.48%报3683.46 点 ，突破2024年“924行情 ”以来新高；创业板指收涨3.62%报2496.50点
，距前高仅一步之遥 。

　　缘何突破？

　　对于指数持续震荡拉升后的突破，13日盘后 ，券商迅速进行了分析
。

　　中金公司认为
，近期A股的强劲表现受几个因素共同影响：

　　一是资金面对当前市场的解释力度边际增强。近期A股资金面筹码结构改善，市场指数突破主要成本曲线且短期成本曲线高于长期成本曲线 ，表明早期入场投资者整体开始转为浮盈，新入场投资者成本更高但也处于浮盈状态
，资金筹码结构显示目前位置有较好的赚钱效应，历史上相似时期如2006年下半年
、2014年下半年及2020年年中 。

　　二是今年A股市场整体盈利增速有望结束“四年连降”转为正增长
。此前在下半年A股展望中上调了2025年A股盈利预测至3.5% ，增速较2024年明显改善
，上市公司盈利变化对今年指数表现有支撑。

　　三是短期外部不确定性下降且好于市场预期 。

　　创业板大涨，华安证券称最关键原因在于：市场突破前高、风险偏好显著提升的基础上 ，叠加海外光模块公司业绩大超预期催化
，算力概念相关公司大涨，作为权重股贡献创业板指大涨
。

　　华安证券进一步解释：一方面 ，牛市氛围越发浓厚
，市场做多情绪热烈。开盘后上证指数便突破了2024年10月8日的高点，标志着本轮牛市行情的上涨空间被进一步打开 ，有效强化市场风险偏好 、提振市场信心 。另一方面
，受海外光模块业绩超预期催化，海外算力相关公司未来业绩预期上修。

　　重要指标有不同

　　市场突破上攻 ，并非没有信号预示
。

　　两融余额是市场情绪和杠杆水平的重要指标。8月5日，A股市场两融余额升至20002.6亿元
，为2015年7月后首次突破2万亿元 。

　　川财研究所所长陈雳对“V观财报
”（微信号ID：VG-View）表示，两融余额重返2万亿元高位 ，意味着市场看多情绪高涨
，资金入市意愿增强，释放出三大积极信号：一是一系列稳股市政策落地成效的逐步展现 ，也是市场预期稳步向好的证明；二是直观反映出资本市场活跃度提升
，流动性增强，投资者信心持续提振；三是彰显出资金对产业结构优化升级的看好 ，也折射出市场对经济高质量发展的坚定信心
。

　　方正证券介绍
，两融规模持续提升反映了市场风险偏好有所提升。分行业看，申万一级行业中电子、非银金融
、计算机、医药生物和电力设备等行业两融余额绝对规模居前 ，均在1400亿元以上 。计算机 、有色金属
、传媒、国防军工和通信行业两融余额占流通市值比重相对靠前
，占比均在2.75%以上
。而银行 、石油石化
、煤炭、纺织服装和食品饮料等行业两融余额占流通市值比重靠后，均不高于1.2%。

　　中金公司指出 ，与2015年相比本轮双融规模上升有三大不同：

　　A股市场体量较十年前更大，杠杆类资金占市值比例相对较低 。过去十年A股市值不断增长
，两融余额占股市流通市值的比例不高
。与十年前相比，2015年6月融资余额录得历史峰值2.3万亿元 ，当时A股流通市值约53万亿元
，两融余额占A股流通市值的比约4.3%，峰值期为4.7%。目前A股流通市值已增至约90万亿元 ，两融余额占A股流通市值的比例仅约2.3%
，持平略低于2014年以来2.4%的历史均值 。

　　双融规模上行节奏更平稳
。2024年9月，两融余额在1.4万亿元左右的水平低位启动 ，去年11月突破1.8万亿元
，随后震荡抬升，至今突破2万亿元 ，历时近一年时间提升0.6万亿元。相较之前从2014至2015年中
，约一年时间两融余额从0.4万亿元提升至2万亿元以上的情形，本次资金流入节奏相对平稳 。

　　持仓分散度更高且偏好新兴产业 、成长风格。与2015年新增融资资金明显相对超配金融地产不同 ，当前行业分布更分散
、集中度更低
。

　　东吴证券也指出，2015年的杠杆牛是典型的由流动性驱动的行情。宏观层面
，2014年末，货币政策转向宽松 ，2015年降息降准密集落地
，为市场提供了流动性基础 。市场层面，IPO重启带来了打新预期 ，激发了散户投资者的热情
，2015年沪深交易所开户数量达到了历史最高水平
。同期杠杆资金的规模也快速增长，2015年两融余额创历史新高 ，达到了2.2万亿。此外
，场外配资也是重要推手，彼时伞形信托等形式盛行 ，通过分拆子账户为投资者提供数倍杠杆
，大量资金涌入股市 。随着监管严查场外配资，并对两融业务规则进行整改 ，杠杆资金大幅流出，股市也同步开启回调
。

　　后市如何演绎

　　市场节节攀升
，居民跑步入市了吗？

　　西部证券观察到，目前入市的是高净值投资者 ，包括私募、杠杆资金和游资
，当前主动偏股基金规模扩张幅度有限，尚未观察到居民资金流入迹象。散户参与度 、资金流入额
、银证转账余额数据均显示 ，居民资金炒股热度尚未高涨
，弱于2024年“924行情 ”和今年初的“DeepSeek行情
”，更不及2015年和2020年牛市 。

　　不过 ，西部证券认为
，存款收益率大幅下滑的同时，银行理财和固收+基金规模出现明显扩张 ，居民资金正在通过银行理财寻求更高的收益
。资金旺和资产荒加剧
，居民资金将加速流入理财产品，间接通过固收+基金等渠道进入权益市场 ，成为后续行情的主要增量资金。

　　信达证券也提到，部分投资者对股市演绎流动性牛市有分歧 。不过
，历史上牛市主升浪初期大多是部分渠道最先改善，直到牛市主升浪后期 ，大部分渠道开始感觉居民资金流入较快
。

　　对于后市
，华安证券认为，4月上旬至今 ，行情顺利演绎、稳步上涨
，核心原因在于：决策层对资本市场的重视程度显著提升构建足够安全垫，叠加微观流动性持续改善以及市场热点不断 ，最终演绎出慢牛行情。而随着A股赚钱效应的水涨船高
，内驱动能中的核心因素，即微观流动性持续流入已进入良性循环 ，因此继续看好本轮牛市行情的进一步演绎 。

　　长江证券表示
，继续看多中国股市。货币和财政支持政策仍在路上，历史经验显示 ，国内政策发力或能助力股市抵御外部风险和波动
。在基本面缓慢回升中预计股市走牛，可追溯1999年 、2014年和 2019年的牛市经验。

　　东方证券称
，市场信心还处在向上趋势中，会逐级上升 ，未来指数会越走越强
，应该坚定全年要看新高的预期，短期的回调都视作上升趋势中的震荡回踩 。科技是确定性主线 ，后续科技板块的相对优势会进一步加强
。

　　“两融余额站上2万亿
，伴随指数可能面临回调的风险，导致市场的一部分迷茫情绪。”中信建投证券此前认为 ，短期市场或延续高位震荡
，长期看A股仍处牛市中继，回调可能会是较好的配置机会 。

　　太平洋证券指出 ，中长期的上涨趋势并未打破
。最近的政策倾向不断透露出未来财政支出的方向正逐步转向居民端发力
，这是未来经济恢复潜力的基础。同时，全球风险资产的强势并未有结束的迹象 ，目前并没有走弱的形态和风险事件驱动出现，全球风险偏好的上行将助力A股行过万重山 。

　　（文中观点仅供参考
，不构成投资建议，投资有风险 ，入市需谨慎
。）

END

作者 | 付健青

编辑 | 董文博

审校 | 贾亦夫

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